Чи наступить нарешті влітку дефляція?

Поточний рівень інфляції поки що залишається далеким від прогнозного показника НБУ для 2025 року (+9,7%). Інфляційні прогнози НБУ не відзначаються високою точністю, похибка інфляційних прогнозів НБУ перевищує 30% на річному горизонті.

Структура інфляції. Варіація приростів цін в розрізі окремих товарів та послуг становить понад 40 відс. пунктів, що говорить про домінування немонетарних, ситуативних та адміністративних факторів динаміки інфляції. З одного боку є значний тиск на ціни з боку росту витрат виробників, але з іншого боку інфляція стримується мораторієм на комунальні тарифи та штучним стримуванням девальвації гривні.

Зростання цін понад 20% зафіксовано на яйця (+82%), фрукти (+52%), вершкове масло (+28%), олію соняшникову (+30%), молоко (+20%), м'ясо (+24%). 

Натомість майже відсутній приріст цін на послуги відпочинку (+1%), комунальні послуги (+2%), предмети домашнього вжитку та побутову техніку (+2%), залізничний пасажирський транспорт (+1%). Впали ціни на одяг та взуття (-5%).

Ключова риса української інфляції – переважно витратний характер приросту  цін. Численні неринкові чинники (воєнні руйнування, погодні чинники, підвищення тарифів) зумовили зростання гуртових цін промислових виробників на 33% в середньому за I півріччя, що сформувало вагомий тиск на ціни споживчого ринку. Водночас споживчий попит на душу населення залишається нижчим довоєнного рівня (лише 91%). Споживчий попит поступово відновлюється, однак внаслідок дії воєнних факторів він залишається асиметричним і  представлений переважно товарами першої потреби. 

Читайте також: Ключова риса української інфляції

Вплив монетарної політики на інфляцію. НБУ вже третій рік поспіль зберігає ультражорсткі параметри  монетарної політики. З 7 березня ключову ставку підвищено до 15,5% річних, а з 4 квітня ставку за 3-місячними депсертифікатами збільшено до 19,0% річних. Однак, ключова процентна ставка НБУ не здатна помітно вплинути на інфляцію із-за домінування витратних чинників інфляції та слабкості трансмісійних каналів монетарної політики (кредитного, валютного, фондового, депозитного).

З одного боку, витратні фактори інфляції не реагують на зміну ключової процентної ставки НБУ. Перенесення росту витрат виробників на кінцеві ціни реалізації відбувається незалежно від зміни вартості кредитних ресурсів.

З іншого боку, монетарна трансмісія НБУ залишається слабкою. Зараз строкові гривневі депозити населення становлять лише 5% від ВВП. Банки за воєнні роки так і не змогли залучити вагомих обсягів гривневих депозитів у банківську систему. Кредитний канал також залишається мізерним. А валютний та фондовий канали не працюють із-за структурних та адміністративних факторів. 

Вплив валютної політики на інфляцію. З жовтня 2023 р. НБУ реалізує політику керованого гнучкого валютного курсу. З того часу гривня девальвувала на 14% відносно долара США і на 27% відносно Євро. Це спричинило виникнення девальваційно-інфляційної спіралі. Оскільки НБУ визначає обмінний курс керовано (за допомогою масштабних валютних інтервенцій, а не на основі ринкових торгів), тому облікова ставка не впливає на валютний канал монетарної трансмісії. 

Фактор фіскального дефіциту. Фіскальний дефіцит залишається високим (понад 20% ВВП) і має проінфляційний вплив. Водночас стримувальними факторами фіскальної інфляції є переважно оборонний характер фіскального дефіциту та пригнічення споживчого попиту  факторами воєнної невизначеності. Облікова ставка не впливає на фіскальний канал інфляційної динаміки, оскільки розмір фіскального дефіциту диктується воєнними потребами, а не міркуваннями вартості внутрішніх запозичень. До того ж понад 90% фіскального дефіциту покривається із зовнішніх джерел, на доступність яких не впливає облікова ставка НБУ. 

Фактор воєнної інфляції. Облікова ставка НБУ не може впливати на дію воєнних факторів інфляції, які є неринковими по своїй природі. Під впливом війни змінюються пріоритети у споживчих настроях населення та компоненти витрат виробників. Споживання критичних для життя товарів відбувається незалежно від розміру процентних ставок. У складі ціни товарів з’являються складові додаткових витрат на безпеку, логістику чи енергозабезпечення. 

Читайте також: Інфляція і власність: які перспективи очікувати

Про витрати на монетарну політику. Монетарна політика НБУ обходиться платникам податків у суму близько 80-100 млрд грн на рік. Всього за 2022-2025 рр. витрати на монетарну політику склали 255 млрд грн, в т.ч. за 7 міс. 2025 р. - 47 млрд грн.

Інфляційні прогнози. НБУ за підсумками 2025 року очікує інфляцію 9,7%, Мінекономіки - 9,5%, МВФ – 9,0%. 

Інфляційні прогнози НБУ є найменш надійними порівняно з іншими ключовими розробниками макроекономічних прогнозів. Попередній прогноз НБУ був 8,7%, а прогноз річної давнини – 6,6%. НБУ за роки війни так і не перебудував свій інструментарій під виклики воєнної економіки й тому постійно провалюється у своїх прогнозах. Монетарна політика і математичні  моделі НБУ зорієнтовані на класичну інфляцію попиту (як результат перегріву економіки), тоді як українська інфляція переважно є результатом росту витрат (в умовах кризової спадної економіки). 

Зараз на рівень інфляції чинять тиск як проінфляційні, так і дезінфляційні чинники. Проінфляційні чинники – високий ріст цін виробників, погодні умови, значний фіскальний дефіцит, підвищення ставок окремих податків, часткове відновлення відкладеного попиту, девальвація гривні до євро. Дезінфляційні чинники – суттєве гальмування економічного росту (реальний ВВП за 6 міс. 2025 р. зріс лише на +0,8% проти попереднього року), стабільність обмінного курсу (яка забезпечується значними валютними інтервенціями НБУ), збереження мораторію на підвищення ряду комунальних тарифів, стримування попиту внаслідок продовження воєнних дій. В найближчі місяці очікується деяке зниження рівня річної інфляції переважно із-за статистичного ефекту бази порівняння минулого року.

Інструменти подолання інфляції. Оскільки українська інфляція має переважно структурний характер, то її подолання методами монетарної політики вбачається недієвим.

В нинішніх умовах потенціал монетарної політики слід використовувати у напрямку розвитку кредитування та інвестицій для розширення пропозиції товарів та послуг вітчизняного виробництва, що знижуватиме ризики структурної  інфляції й водночас сприятиме розвитку кредитного каналу монетарної трансмісії. 

Спеціально для Еспресо.

Про автора: Богдан Данилишин, академік НАН України

Редакція не завжди поділяє думки, висловлені авторами блогів.